2025年1月13日
在2024年，一众央行降息、财政政策维持积极，而增长保持稳健。多项资产（尤其是股票和贵金属）表现极佳。地缘政局对市场风向影响巨大，但除了黄金外，未有证据显示2024年投资市场回报因此而受到重大影响。
重大趋势在2024年扮演着重要角色。人工智能的主题令增长股表现领先价值股。减税和放宽管制的展望，大幅加强了投资者对美股的信心。这令美国市场表现远胜欧洲——以美元计，美股领先逾20个百分点。
债券方面，撇除巴西或日本，2024年的表现良好。不过，2024年股票的表现仍然远胜国债和其他核心固定收益资产，原因在于没有衰退、降息和利润稳健的宏观环境，的确较为利好股票。
新兴市场亦有类似情况。债券取得合理表现，其中印度债券表现亮眼。但新兴市场股票的表现跑赢新兴市场债券，而中国股票（领先印度）的表现值得留意（见第2页）。从目前看，宏观环境的不明朗因素似乎会在2025年持续。这可能导致市场剧烈波动一段时间，投资者在资产配置时需要做好充分准备。
宏观环境异常不确定，令对来年的展望较平常更为困难。但我们认为以下是投资者于2025年最关心的一些重要宏观疑问。
当然其中一个重要问题，是美联储下一步的利率走向。市场会否甚至预期美联储加息？这对国债、美元和风险资产有甚么影响？同样地，政策和地缘政局不确定性增加，将怎样影响2025年的贸易、环球增长、通胀及投资者风险胃纳？随着长债收益率上行，且有迹象显示年期溢价正在上升，今年“债市卫市（即透过抛售债券迫使政府调整政策的投资者）”能否在约束政策官员上发挥重要作用？
“美国例外”能否延续？美国消费者会继续消费吗？人工智能等2024年的重大市场趋势能否持续表现良好？环球股市的表现有机会终于在2025年出现扩展，推动较广泛的美国、欧洲和日本市场表现。中国进一步推出政策支持，或可成为填补中国、亚洲和前缘股票估值折让的催化剂。2025年初，经济师和投资者的确有许多需要思考的问题。
投资价值及其任何收益可升可跌，投资者可能无法收回最初投资的金额。过去表现不能预测未来回报。仅供参考，不应视为投资特定国家、产品、策略、行业或证券的建议。所表达的任何观点均截至编制为止，如有更改，恕不另行通知。所提供的任何预测、预计或目标仅供参考，概非任何形式保证。多元化并不能确保盈利或防止亏损。
数据源：汇丰投资管理。Macrobond及彭博。数据截至2025年1月10日（英国时间上午7时30分）。
美国10年期国债收益率上周继续走高，延续美联储于9月首次降息后随即展开的升势。此与一般的教科书理论相反：即美联储开始降息后，收益率通常会呈下降趋势。
本次抛售似乎源于结构性因素，而不是周期性因素。经济活动数据符合预期，而最新的核心个人消费开支通胀数据偏低。部分分析师认为，走势反映了市场因增长稳健而预期中性政策利率将会处于较高水平；以及美国政府的债务情况日益令人担心。
基线情景是美国增长和通胀稍为放缓，将可让美联储在2025年降息0.50%-1.0%，这将有助限制国债出现进一步大幅下跌的空间。惟情况值得密切关注。国债收益率上升不但使增长前景受压及增加金融稳定性的风险，同时亦会为其他市场带来问题。例如12月初以来，同等权重的标普500指数大跌，而英国长年期政府债券的表现落后于美国国债，这反映了英国财政状况紧张及增长乏力。
2024年第四季，日本股市的表现（以美元计算）不及环球股市。美国贸易政策的潜在变动，加上美股和美元强势削弱了其表现。国内因素亦构成影响，因日本央行加息的时机并不确定。
然而，日本股市的前景或可向好，背后有三大理由：首先，日本继续由长时间通胀下跌转向再通胀，今年共识名义国内生产总值升幅为3.3%。其次，加强企业管治的措施陆续实施，企业提高股东派付（股息及回购），可望改善资产负债表及提高股本回报率。
第三，日本的估值仍然落后。市账率依然落后于股本回报率的广泛升幅，而股息收益率显著上升，对比过去十年升近80%。在同期内，12个月远期相对市盈率亦下降，令日本股票的交易价处于14.5倍，对比全球水平为18倍。这可为投资者提供吸引入市机会。
2024年中国股市录得双位数升幅，表现领先印度和韩国等主要邻近地区。这主要是由去年9月推出新一轮经济和市场刺激措施后，估值急升所支持。
然而，中国市场近期回软。投资者担心各种不利因素，包括内需低迷、地缘政治风险、以至美元强势和关税前景。进一步推出国内政策支持的时间和力度亦面对不确定性。
就此而言，3月初举行的人大会议或会公布2025年的增长和财赤目标、年度债券发行规模，及其他经济和社会目标的细节。官员已为2025年定下支持增长的政策基调。更多需求刺激措施、进一步稳定房地产行业的行动，及重新平衡经济的结构性改革或可支持增长前景。对投资者而言，分析师对盈利前景态度乐观，而中国股市继续呈折让。若3月会议后有任何利好消息，均可望提振气氛和外资流入。
过往表现并非未来回报指标。收益率水平不获保证，日后可升或可跌。仅供参考，不应视为投资特定国家、产品、策略、行业或证券的建议。所表达的任何观点均截至编制为止，如有更改，恕不另行通知。所提供的任何预测、预计或目标仅供参考，概非任何形式保证。指数回报假设所有分派将再投资，并未反映费用或开支。多元化并不能确保盈利或防止亏损。数据源：汇丰投资管理。Macrobond、彭博及Datastream。数据截至2025年1月10日（英国时间上午7时30分）。
美国贸易政策和利率前景持续不确定，导致核心政府债券遭广泛抛售，风险市场也受压。美元兑主要货币持续强势。英国政府债券落后美国国债和德国政府债券，因英国的财政状况担忧加剧，且投资者对新发行的英国三十年期政府债券需求欠佳。2024年第四季财报季度前夕，美股未能向上。道琼斯欧洲50指数今年初表现良好，日本日经225指数则跟随美股走低。其他亚洲市场方面，香港恒生指数报跌，地缘政局紧张忧虑持续，一些科技重磅股领跌。中国内地上证综合指数亦下行；盈利忧虑使印度Sensex指数受压。南韩Kospi指数与区内走势相反，受科技股转强推动。商品方面，金价及铜价上涨，石油靠稳。
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