2023年7月7日
印度尼西亚（简称“印尼”）继续展现出韧性。通胀迅速回到目标水平，且国际收支保持稳定。今年的经济增长可能不会很强劲，至少无法达到该国的目标，但仍然平稳有序，保持经济稳步发展。泰国仍然指望旅游业繁荣助其度过贸易困境，而在马来西亚，外国直接投资仍然是经济增长的关键支柱。菲律宾的经济仍然快速增长，但通胀问题相对较为严重，消费可能在某个时刻开始减速以获得喘息空间。在新加坡，经济增长面临的全球性不利因素比其他地方更为明显，但蓬勃发展的服务业应该会保持不错的增长速度。越南也感受到出口疲软带来的寒意，但以今年 5%的增速来看，越南仍将是该地区表现最好的国家之一。
尽管整体上保持不变，但一些领域仍然表现强劲，如基本金属制造业、运输设备制造业及旅游服务业。随着全球经济增长更倾向于服务业，印尼等商品出口国的出口量增速有所放缓。因此，印尼在疫情后的整体国内生产总值增长复苏略显疲软并不足为奇。随着全球经济增速的放缓，我们预计印尼 2023 年全年的国内生产总值增速将从 2022 年的 5.3%放缓至 4.6%。
作为商品出口国，在煤炭和棕榈油价格居高不下的全球动荡背景下，印尼已成为宏观经济稳定的避风港。然而，在经历了疫情期间的大幅上涨之后，煤炭价格目前似乎已经见顶，并且自 2023 年初以来下跌了 70%。这是否意味着前方将迎来艰难时期？
我们认为，疲弱的信贷增长（正如最近贷存比下降所示）可能使印尼能够在更长时间内保持宏观经济稳定，即使高煤炭价格带来的利好已经结束。首先，信贷低增长意味着银行业大部分过剩流动性仍在掌控之中，不会溢出到实体经济，从而加剧通胀。其次，信贷低增长意味着"净"家庭储蓄率较高，进而保持经常项目差额强劲。最后，信贷低增长意味着银行不必争夺流动性，从而将存款利率保持在较低水平；事实上，将存款利率保持在低于债券收益率的水平上激励了国内的债券购买。尽管形势艰难，但政策利率上调和削减财政支出等强有力措施也可能有助于在更长时间内保持宏观经济稳定。
尽管短期内增长可能放缓，但印尼的中期增长潜力依然强劲。在谨慎的政策措施推动下，印尼正在向金属价值链的上游攀升：从矿石到加工金属，一直到电动汽车。到 2028 年，增速可能会上升 0.5 个百分点，经常项目逆差占国内生产总值的比例可能会下降 2%，同时货币政策自由度更高。
在 2022 年以 8.7%的增速成为亚洲经济增长冠军后，马来西亚在 2023 年初表现出惊人的韧性。在第一季实现 5.6%的强劲增长，马来西亚仍然是该地区增长表现最好的国家之一。然而，我们不能掉以轻心，因为下行风险已迅速显现出来。
至关重要的是，马来西亚经济的韧性在一定程度上要归功于其相对强劲的贸易部门，尽管全球贸易增长明显放缓。作为商品出口多元化且电子制造业比重较高的经济体，马来西亚仍然是贸易表现出众的亚洲国家之一。但马来西亚并不能免受日益加剧的贸易不利因素的影响，尤其是在不利的基数效应的影响下。事实上，马来西亚 3 月份出口与去年同期相比出现 31 个月以来的首次下降，4 月更是出现两位数下降。除石油产品外，其他领域全面表现疲软。尽管中国经济重启，但马来西亚在 2023 年第一季对中国的出口还是出现了两位数的下降，与其他东盟国家的下降幅度相似。主要拖累因素是机械出货量下降，这与全球电子产品周期低迷密切相关。
尽管面临周期性的贸易挑战，但马来西亚仍然处于有利地位，将继续吸引高质量的外国直接投资。高频数据显示，批准的外国直接投资占国内生产总值的 4%，远远领先于其他东盟国家。特别是，中国在马来西亚的外国直接投资中所占比例迅速上升。在总理安瓦尔·易卜拉欣 (Anwar Ibrahim) 最近对中国的访问中，马来西亚在包括能源和汽车行业在内的各个领域获得创纪录的 1,700 亿马来西亚林吉特（380 亿美元）的外国直接投资承诺。这可能会转化为未来的产值，帮助马来西亚获得越来越多的市场份额。
总而言之，鉴于 2023 年第一季的出色表现，我们将 2023 年增长预测从此前的 4.0%上调至 4.3%。但下行风险可能会在 2023 年下半年有所加剧，需要密切关注。与此同时，由于慷慨的补贴政策，马来西亚在 2023 年仍将保持温和的通胀水平。令人鼓舞的是，通胀持续降温，呈现普遍减速的趋势。然而，核心通胀的降幅仅逐渐减缓，部分原因是劳动力市场仍在恢复中。事实上，劳动力市场尚未完全达到疫情前的水平。此外，厄尔尼诺现象带来的风险可能会在今年晚些时候推高食品通胀。
通胀形势终于出现了期待已久的转变。整体消费价格指数已经出现逆转，正在逐步回到菲律宾央行设定的 2-4%的目标区间。导致这种转变的原因是当局重新平衡了追求食品自给自足的战略：政府允许大量紧急进口特定食品，以增加供应并限制价格上涨。因此，季调后的食品消费价格指数在连续 12 个月上涨后，连续两个月较一个月前下降。随着通胀前景的好转，菲律宾央行获得喘息空间并暂停加息周期，此前该央行进行了一系列在东盟地区最为激进的加息，震惊了市场。
尽管价格上涨压力正在缓解，但高通胀和高利率本应抑制消费和投资——然而，到目前为止，这种情况并没有发生；菲律宾经济一直表现出韧性，增速连续三个季度高于市场预期。尽管 2023 年第一季商品出口显著恶化，但总体国内生产总值增速仍与历史趋势相符，按年增长 6.4%。主要推动因素是最终国内需求，在逆风中前行，甚至比去年同期还有所加速。
这种韧性要归功于国内和国外的劳动力。为了在这个充满挑战的时期度过难关，更大比例的家庭可能决定加入劳动力大军。这一点明显体现于就业增速超过人口趋势水平，许多人在非正规部门找到就业机会。虽然这些通常是低收入工作，但就业繁荣有助于增加家庭收入，以应对价格上涨的影响。海外劳工的汇款也继续为家庭消费和投资提供强有力和可靠的支持。以菲律宾比索计算，2023 年第一季汇款按年增长超过 10%，抵消 8.3%的价格涨幅有余。
鉴于第一季经济增速高于预期，我们将 2023 年全年国内生产总值增长预测从此前的 4.8%上调至 5.3%。新的预测仍然表明，2023 年增速预计将从 2022 年的 7.6%放缓；然而，考虑到经济面临的不利因素，这仍然是一个可观的增长数字。由于经济增长保持韧性，菲律宾央行仍将关注通胀上行风险。因此，我们预计菲律宾央行将维持紧缩的货币政策立场，并将利率稳定在 6.25%。一旦通胀处于目标区间内，我们预计菲律宾央行只有在美联储降息后才会开始下调政策利率。因此，菲律宾央行可能会在 2024 年第三季放松货币政策，将利率下调 25 个基点至 6.00%，并在 2024 年第四季再次降息 25 个基点，使其政策利率下降至 5.75%。
作为最早从疫情中复苏的亚洲经济体之一，新加坡的增长势头在 2023 年可能放缓。最新的 2023 年第一季国内生产总值（季调后）与上一季度相比小幅下降 0.4%，这明显反映了新加坡所面临的日益严峻的不利因素。
毫无疑问，全球贸易周期的急剧降温仍然是新加坡经济增长面临的最大阻力。以三个月移动平均值衡量，新加坡的非石油国内出口 (NODX) 最近按年大幅下降超过 10%，且全面表现疲软。特别是，由于价格调整和订单减少，电子产品非石油国内出口 仍处于低迷状态。尽管近期市场对人工智能等重大主题持乐观态度，但技术密集型经济体并未摆脱困境。特别是，新加坡的石化产品出货量（其中 25%出口到中国）继续出现两位数下降。这表明，中国经济重启并没有推动新加坡贸易反弹。事实上，东盟的出口与中国工业周期的关系更为密切，而中国本身也无法免受全球贸易周期降温的影响。
然而，影响将主要来自旅游业。新加坡旅游业有望快速复苏，成为该地区的领军者：连续两个月接待游客超过 100 万人次，达到 2019 年水平的 70%。虽然中国游客人数只回到正常水平的 30%，但新加坡在恢复与中国直飞航班方面表现出色。尽管航班数量仍较低，但已跃升至疫情前水平的一半，远远领先于其他东盟国家 (30-40%)、欧洲 (30%) 和美国 (5%) 的水平。这为未来几个月中国游客的加速增长铺平了道路，从而支持新加坡的服务业。
总而言之，考虑到长期的贸易疲软，我们将新加坡 2023 年经济增长预测从此前的 2.1%下调至 1.8%。尽管如此，旅游业的改善应该能够避免衰退。新加坡继续面临高通胀压力。虽然整体通胀从去年 9 月的峰值大幅回落，但核心通胀一直在逐渐降温，按年涨幅仍在 5.0%左右徘徊，远高于新加坡金融管理局的舒适区。广泛的价格压力在一定程度上是由于劳动力市场仍然吃紧。虽然通胀降温是大趋势，但我们预计通胀放缓步伐将是渐进的，从 2023 年下半年开始才会显著放缓。因此，我们将 2023 年核心消费价格指数涨幅预测维持在 4.1%。
在泰国的 2023 年大选中，反对党获得了压倒性的胜利，但政府形势仍然不明朗。未经选举的参议院对选择下一任总理仍具有重大影响力，导致政策前景存在不确定性。此外，政治格局可能在短短一年内发生变化，到 2024 年 5 月，参议院将失去选举总理的权力。
尽管如此，我们仍然对泰国未来两年的经济增长前景保持信心。到目前为止，游客人数有望达到我们预测的 2,950 万人次，且由于中国内地游客人数仍不到过去的一半，这依然有很大的回升空间。而且，由于旅游业直接和间接创造了大量就业机会，旅游业繁荣一直是国内消费的驱动力。事实上，2023 年第一季就业人数创下了历史最高纪录，这扭转了该经济体面临的众所周知的人口挑战。领先指标也为这样的乐观看法提供支持。在强劲的国内需求和制造业产出的支撑下，最近制造业采购经理人指数表现强劲。同样，消费也受到良性通胀的支撑，5 月通胀按年涨幅从 4 月 的 2.7%大幅放缓至 0.5%。
尽管最近商品出口出现恶化，但我们认为旅游业的复苏及其对消费的带动作用将会弥补这种拖累。在 2023 年增长 2.6%之后，泰国经济预计将在 2023 年增长 3.7%。随后，一旦全球贸易最终出现转机及旅游业继续复苏，2024 年经济增长形势将变得更加有利（我们的全年预测为 4.1%）。
我们认为，这种强劲的增长前景是泰国银行在上次议息会议上表示将进一步加息的主要原因。然而，由于通胀在 5 月跌破泰国银行 1-3%的目标区间，我们目前预计泰国银行将提前暂停加息周期，在 2023 年第三季将利率从此前的 2.25%下调至 2.00%。考虑到 2024 年泰国经济增长前景依然光明，我们预计泰国银行将维持其货币政策立场，在 2025 年之前不太可能降息。
尽管短期内增长可能放缓，但印尼的中期增长潜力依然强劲。在谨慎的政策措施推动下，印尼正在向金属价值链的上游攀升：从矿石到加工金属，一直到电动汽车。到 2028 年，增速可能会上升 0.5 个百分点，经常项目逆差占国内生产总值的比例可能会下降 2%，同时货币政策自由度更高。
尽管短期内增长可能放缓，但印尼的中期增长潜力依然强劲。在谨慎的政策措施推动下，印尼正在向金属价值链的上游攀升：从矿石到加工金属，一直到电动汽车。到 2028 年，增速可能会上升 0.5 个百分点，经常项目逆差占国内生产总值的比例可能会下降 2%，同时货币政策自由度更高。
尽管短期内增长可能放缓，但印尼的中期增长潜力依然强劲。在谨慎的政策措施推动下，印尼正在向金属价值链的上游攀升：从矿石到加工金属，一直到电动汽车。到 2028 年，增速可能会上升 0.5 个百分点，经常项目逆差占国内生产总值的比例可能会下降 2%，同时货币政策自由度更高。
尽管短期内增长可能放缓，但印尼的中期增长潜力依然强劲。在谨慎的政策措施推动下，印尼正在向金属价值链的上游攀升：从矿石到加工金属，一直到电动汽车。到 2028 年，增速可能会上升 0.5 个百分点，经常项目逆差占国内生产总值的比例可能会下降 2%，同时货币政策自由度更高。
1. 本报告发布尔日期为 2023 年 7 月 6 日。
2. 除非本报告中列明不同日期及／或具体时间，否则本报告所载的所有市场数据均截至 2023 年 7 月 5 日收市时间。
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